金川國際今日復牌：銅鈷量價齊升，中期溢利勁增7.7倍，價值亟待重估

9月29日晚間，金川國際（2362.HK）刊發復牌公告，由於已達成復牌指引，公司已向聯交所申請股份於聯交所恢復買賣，自2026年9月30日上午九時正生效。至此，金川國際走完了自2025年3月28日停牌以來，整整18個月的復牌長跑。

在金川國際停牌的18個月，恰好覆蓋銅價站上歷史高位、中報溢利同比增長逾7倍的過程，基本面與商品價格早已時移世易，然而股價仍凍結在2025年3月。

因此，對投資者而言，當前關注重心顯然已經變了。一年半前，所有人問的是風險有多大；此刻，市場要回答的是這家歷史風險出清、業績高增、港股市場上少有的純銅鈷資源標的，真實價值應該用什麼坐標重新定價？

基本面實現質的飛躍：中期溢利勁增超7倍，量價齊升成長潛力十足

長期停牌股給市場的刻板印象，往往是業務停擺、財報難產、現金枯竭。金川國際在停牌18個月裡交出的，是一份完全不同的答卷。公司實體經營不僅沒有因停牌而坍塌受損，反而在沉默中完成了從穩定運營到高速增長的躍遷。

2025年全年，公司營收4.82億美元，歸母淨利潤3,265萬美元，同比實現扭虧為盈，礦產資源儲備同步增長：2025年末銅儲量115.4萬噸、鈷儲量23.7萬噸，較2024年末分別增長9.5%、13.4%。

今年上半年，金川國際實現收益4.60億美元，同比增長152%；股東應佔溢利4781.6萬美元，較去年同期的552.1萬美元增長約7.7倍；經調整EBITDA達2.10億美元，同比增長約2.1倍；每股基本盈利0.36美分，是去年同期0.04美分的9倍。

截至6月底，資產負債率降至41.3%，較上年末直降8.7個百分點。一個更健康的資產負債表，正在為後續的資本開支與股東回報留出空間。

量的邏輯同樣清晰。上半年公司銅產量38,214噸，同比提升36.9%；鈷產量4,345噸，而上年同期僅71噸。核心增量來自2025年11月投產的Musonoi銅鈷礦，該礦在2026年上半年電解銅產量17,046噸，佔公司銅總產量的約45%；銷量16,336噸，一舉超越Kinsenda和Ruashi，成為公司第一大產量來源。

長遠來看，公司還握著幾張尚未兌現的牌。

其一，受剛果（金）鈷出口配額影響，上半年4,345噸鈷產量中僅349噸外銷，高品位鈷庫存仍是「賬面存貨」，配額落地後集中外銷將直接轉化為利潤增量。這在鈷價上行週期裡相當於一筆尚未兌現的利潤蓄水池。

其二，處於後期勘探階段的Lubembe（魯班比）構成遠期資源梯隊。該礦資源量約190萬噸銅，是公司資源量最大的礦山。該專案有望在Musonoi之後接力成為新的產量增長點。

其三，作為金川集團唯一境外上市平臺，隨著歷史風險出清，金川集團把海外優質資產逐步注入這一上市平臺、做大金川國際資源體量的想像空間，正在被重新開啟。

行業週期坐標：銅價屢創新高開啟價值成長空間，與同業之間隔著一輪銅鈷超級週期

停牌18個月，金川國際錯過的是有色板塊的一輪大行情。

2026年上半年LME銅均價約13,088美元/噸，同比上漲39%；9月以來，LME銅價進一步站上14,700美元/噸一線，處於歷史高位區域。鈷價彈性更為凌厲，今年上半年金屬導報鈷平均價為每磅25.56美元，同比上漲94%。

銅與鈷是新能源產業鏈上游的核心資源，正處在一輪供需共振的週期裡。供給端，礦端供給偏緊、全球庫存處於低位，礦端緊缺是硬約束，銅的"安全溢價"持續攀升；需求端，新能源、AI算力與電網升級三重拉動，機構對未來數年精煉銅供需缺口的判斷逐年擴大。鈷這一側同樣有故事：作為動力電池關鍵材料，疊加剛果（金）階段性收緊鈷出口，鈷價的支撐邏輯也在強化。

0.636港元封存的，是18個月前的那家公司——Musonoi未投產、銅價不足萬元、上一年度還在虧損邊緣。而今天站在市場面前的金川國際，上半年銅產品平均實現售價，較去年同期的每噸7,001美元，同比上升75%至12,226美元/噸，銅銷售收益達4.41億美元，同比增142%；毛利則由3851.8萬美元暴增至1.67億美元，增幅超過330%。

股價被停牌凍結在起點，價值卻跟著一輪超級週期跑完了全程。復牌那一刻，缺口會一次性擺上枱面。

港股通的稀缺性：現在若低位下車，再上來的門檻和時間成本增大

金川國際復牌後的籌碼結構，有一個容易被忽視的特殊性。

因停牌期間相關指數調整，金川國際已被調出港股通標的名單。按照港股通交易規則，被調出的標的，內地投資者只能賣出、不能買入。這意味著：復牌之後，內地南向資金即便看好，也無法通過港股通渠道增持；而持倉的內地投資者此刻若選擇拋售，在股票重新納入港股通之前，拋出的籌碼在現行名單下「買不回來」。

一邊是基本面高增、銅價新高的定價修復預期，一邊是南向通道單向關閉、大股東57.81%持股鎖定不動的籌碼結構。可以說，復牌初期的流通盤博弈，供需天平明顯偏向惜售一端。而一旦在下一次定期檢討中回歸港股通，接踵而至的是南向資金重新配置、指數基金被動買入與流動性系統性抬升三重增量。

對已經持有的人而言，此刻的決策邏輯其實很簡單。一輛被南向資金等了一年半的車，一旦在低位下車，後面想再上來，門檻和時間成本都未必是當初那套了。港股通資格的價值、重新納入的節奏，決定了這隻票「下車容易、上車難」。

歷史風險出清：合規整改消除內控缺陷，停牌期間照常分紅彰顯基本盤穩健

市場對停牌公司最大的疑慮，從來不是能不能復牌，而是問題查沒查清、改沒改透。復牌公告落地，意味著歷史風險出清正式進入已完成時。

回溯整個復牌程序，因Ruashi礦場資金挪用指控，聯交所對公司開出六項復牌指引，涵蓋獨立法證調查、刊發全部逾期財報、管理層誠信證明、獨立內控審查、遵守上市規則第13.24條及公佈所有重大資料。

而在這六項要求中，執行難度最高的便是法證調查。法證調查覆蓋2016年至2025年3月間約近十年的長週期，涉及跨境取證、多法域司法程序與海量銀行單據核驗。對任何一家上市公司而言，這都是復牌工程中最耗時、最不可控的一環。

2026年3月15日，公司披露首份法證調查結果。5月22日，公司進一步釋出法證調查報告結果，完整還原了由當地前財務團隊有組織挪用資金的全貌。此後內控顧問審查報告亦已落地。7月24日的第三份補充公告，從披露節奏看，是這一核查鏈條的收口動作。此後，公司於7月31日向聯交所提交復牌方案，並於9月1日正式提交股份恢復買賣申請。

從這三份法證公告看，其給出的邊界是清晰的：該挪用的資金源於海外礦區基層財務團隊有組織、有預謀的操作。從財務影響看，該金額此前已計入對應年度的成本、費用及支出專案，公司無需就此計提新增一次性減值，亦不會對未來期間利潤產生任何負面影響。

與之配套的，金川國際形成了一套完整的內控整改方案，包括重構採購、付款、審批流程、禁止現金交易、強化多級覆核、聘請內控顧問完善制度，並已向相關司法管轄區執法機關舉報、啟動追討程式等。

經過專項覆核，第三方內控顧問正式出具意見：金川國際現存內控體系已補齊全部漏洞，制度設計與落地執行能夠滿足聯交所合規監管要求，此前識別的薄弱環節已獲妥善解決。可以說，歷史風險的定性、追責與制度性堵漏，三條線都已走完。

尤為難得的是分紅。停牌狀態的港股公司極少派息，而金川國際在停牌期間宣派2025年度末期股息及特別股息合計每股0.4港仙，已於7月31日完成派發。在港股市場，長期停牌往往意味著流動性凍結、信心流失，能夠逆勢分紅的企業堪稱鳳毛麟角，這份分紅既說明瞭現金流的真實底氣，也傳遞出維護股東利益的明確態度：公司的盈利是真實的、現金流是健康的、治理是回歸正軌的。

結語：銅鈷超級週期量價齊升，被凍結的估值亟待重新定價

對金川國際而言，9月30日的復牌不是終點，而是新一輪定價的起點。

十八個月前，公司價格被凍結在「Musonoi尚未投產、銅價不足1萬美元」的舊坐標系裡；十八個月後，公司的盈利能級已經躍遷，今年上半年利潤甚至超過2022-2025年總和。Musonoi投產則把公司從年產6萬噸銅的平臺推上了10萬噸級臺階。考慮到上半年銅鈷產量和價格上移，今年盈利預期或將大幅上調。

而市場對這個躍遷後的價值，還未來得及做出任何新的定價。凍結18個月的股價與屢創新高的銅價之間那道剪刀差，在重新獲得流動性的瞬間，市場遲早會把這一課補上。只是那時候，你手裡最好還有籌碼。